Sind ETF systemgefährdend oder -stabilisierend?
In einem unlängst in der Welt erschienenen Artikel mit dem Titel „Indexfonds stabilisieren den Aktienmarkt während Crashs“ wird unter Berufung auf eine Studie des BIS („The implications of passive investing for securities markets“, 19 Seiten; Autoren Vladyslav Sushko und Grant Turner) berichtet, dass Passive Anlageformen (ETF) in volatilen Marktphasen bzw. bei fallenden Kursen systemstabilisierend seien. Der Autorin zufolge resultiere diese Erkenntnis daraus, dass passive Anleger in diesen Phasen – anders als Fondsmanager – passiv blieben und keine Umschichtungen vornähmen. Diese Umschichtungen waren in einem Artikel der Faz aus Dezember 2017 Grundlage einer kritischen – und der These der BIS-Studie entgegengesetzten – Betrachtung gewesen.
Die Rolle der Market Maker
Dieser Auffassung (Faz) zufolge verstärkten ETF systematische Risiken des Finanzmarktes in schwierigen Marktlagen. Zusammengefasst liegt der Hund bei den Market Makern betragen, die beim Kauf und Verkauf von ETF-Anteilen zwischen Anleger und „Fonds“ (Sponsor) stehen und ETF-Anteile gegen bestimmte Vermögenswerte tauschen. Wenn etwa Anleger massenhaft ETF verkaufen, steigen für den Market Maker die Halterisiken („inventory risk“; der Market Maker muss die ETF-Anteile ankaufen), die dieser mit zusätzlichen Kosten absichern muss. Die These, so lese ich es aus dem Faz-Artikel heraus, ist, dass der Market Maker als rationaler Akteur den inventory risk an die Anleger weitergibt. Heißt im Klartext: Fallende Kurse = höherer Verkauf von ETF-Anteilen = fallende Kurse usw. Die berühmte Slippery Slope, an deren Ende dann der mögliche Zusammenbruch des Systems stehen soll.
Was ist nun richtig?
Ein wenig salomonisch: Nichts von beidem ist falsch. Fakt ist, mit einem ungefähren Verhältnis von 80 zu 20 sind die aktiven Fonds immer noch wesentlich größer und weiter verbreitet als passive Fonds, ETF im Speziellen. Die (unhinterfragte ?) Grundvoraussetzung für die These des FAZ-Artikels ist indes dass Anleger von ETF selbst aktiv umschichten, d.h. etwa Stopp Loss einsetzen und in schwierigen Marktlagen Anteile verkaufen. Ich bezweifle, dass diese These in vollem Umfang zutrifft. Grundsätzlich sollte das Risiko der gegenseitigen Ansteckung von Anlegern bei einer handfesten Korrektur nicht unterschätzt werden. Die Psychologie der Massen kann enorme Kräfte freisetzen. Vor diesem Hintergrund kann nur immer wieder betont werden, dass insbesondere Privatanleger von einer langfristigen Anlageperspektive profitieren und daher, genau so, wie es Warren Buffett immer empfiehlt, sogar eher gierig seien sollten, wenn alle anderen Angst haben. Die These der BIZ-Studie scheint mir daher plausibel, ob sie einem scharfen Praxistest standhält, weiß niemand: Wenn es eine Korrektur gibt, machen die meisten Anleger das Richtige: Gar nichts. Jedenfalls sollte es so sein.